How Fed Works

今天我们讲讲美联储是怎么给本国经济发放信贷(credit)的。

过程简单的描述如下:

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政府以财政收入为信用基础发行国债,这项国债发行工作由商业银行承担,发达国家的国债信用等级比较高,正常情况下受大型投资者追捧,具体包括养老金账户,国际主权基金等等动辄几十亿美金的买卖量。而更重要的是,所谓的’央行’会大量买进政府债券,图中所示为美联储,但实际上是全球各国央行在大量交叉买他国国债。随后央行根据买进的国债发行银行票(bank note),其实就是政府打给央行的欠条,而这个纸质的欠条也就成了我们喜闻乐见的“钱”。所以“钱”的本质并不是财富,而是一个基于信用的贷款,更准确的叫法应该是信贷,Credit。经济发展中,创造信贷的过程非常重要,房产市场,股票市场,以及个人消费市场都是扩充信贷的工具。这个钱,甚至都不用印刷出来,在各个银行的账目本上把数目记清楚就可以。所以在经济崩溃时,并不是钱凭空消失了,而是之前创造的信贷失约了,破产了,所以credit的数目消减了。看起来就是钱消失了,股市,楼市,资产价格重置。

央行从商业银行买入国债后,回过头来给银行注资,也就是发放货币。而这些货币一部分给政府,政府通过国会立法可以投资于实体项目,比如基建教育福利等等,有太多需要政府花钱的地方,另外一部分,根据部分储备金政策,商业银行只需要有一小部分作为准备金就可以大量地发行贷款。这样就完成了货币发放的过程。

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向右转的历史之鉴 II — 胡佛时代

跟当前特朗普有诸多相似点的另外一个总统是31届总统胡佛。传统观点认为胡佛的不作为导致了1929年经济危机的扩大化,引发了之后持续多年的大萧条,直到下一任政府罗斯福总统颁布大规模财政刺激方案“new deal”,美国经济才度过难关,美国政府也得以善存。虽然胡佛作为共和党人信奉小政府,但事实在1929年之后政府做了许多挽救政策,靠大规模财政项目拉动经济,比如现在依然注明的胡佛大坝,乃至罗斯福新政的首席经济顾问Tugwell对胡佛政府有如下的评语:

“我们做过一个研究,列出了胡佛认商务部长时期以及后来总统时期主持的财政项目,可以说后来的罗斯福新政是从那时就开始了。”

特朗普上任伊始,就开始力推他竞选时的大规模财政刺激方案,(当然那个几百亿美元的美墨之墙也属于财政项目)。所以这是本片文章的一个切入点,胡佛时代的政策对当前时代的判断有借鉴作用,而且深入细看后,发现胡佛时期不只是财政刺激方案类似,譬如移民政策,就业政策,能源粮食政策等等都跟特朗普竞选时期的口号类似。我们接下来就回顾一下胡佛政府的政策。

胡佛是当时新成立的斯坦福大学第一届毕业生,专业是地质,随后从事矿井开发工作,并取得成功,一名富有的矿井商人。随后开始踏入政坛,1917年成为战时食品委员会,主要任务就是统筹全国粮食生产和消费,这个工作有很强的国家宏观调控的意味,胡佛工作出色,随后升任为商务部部长,主要任务就是调剂联邦政府和私人企业之间的关系,胡佛的方针就是加强双方的合作而不是让政府去可以营造私企们之间的竞争。胡佛任商务部部长期间,可以算是最有争议性的一个项目是房地产刺激方案,房贷迅速扩张,形成泡沫,这也直接加重了后来的经济窘境。

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胡佛1929年就任总统,没多久就赶上股市崩盘,随后经济急转直下,胡佛政府并没有闲视不管,而是果决的采取措施。主要涵盖一下几个方面:联邦政府支出,农业,工资政策,移民政策,国际贸易和税收改革。

1. 财政刺激

胡佛就任的1929年,政府预选是31亿美元,随后胡佛政府逐年增大政府支出,在卸任时,已经达到46亿美元。

2. 农业

1929年10月股市崩盘之后,胡佛开始施行农业救助方案。当时成立联邦农场委员会,用联邦政府的财力给农民哥提供贷款,度过危机,同时对农民要求要稳定农产品价格,不能过度降价,共同以应对过剩供给,这实际形成一个价格控制的卡特尔联盟。政策初衷是很好的,但结果非常不尽人意,可以说是惨痛的失败。农民得到资助后,自然加量生产,更加剧了过剩供给,导致农产品价格直线下降。胡佛政府继续使用非市场手段,给农民补助,让他们减产。

3. 最低工资规定

胡佛规定企业不能降低工资水平,因为他认为保持高工资水平才能孤立消费,这是激活经济的重要一环。他的政策的出发点自然是好的,但资本主义总是按资本市场的运行规则,有时候并不是那么听政府的话。美国当时的高工资实际是生产力提高的结果,企业盈利状况好的情况下自然愿意支付高工资,但面临危机,企业自身盈利状况急剧恶化,而政府又规定不能降低工资水准,结果就是大萧条时期大量的失业,这条不准降工资成了胡佛政府众多干预措施中最为致命的一条。大萧条时期失业者排队等着分发领救济粮食的场景也成了社会主义基础教育中抨击资本主义的经典案例。

4. 移民政策和国际贸易政策

并不被人广泛关注的一件事是胡佛总统在1930年9月颁布总统令,暂停移民进入美国。当然他的理由是为了阻止廉价的移民劳工的涌入,从而保护美国本土居民的工作和工资水平。随后的5个月时间,获得移民签证的人数骤降90%。

打贸易战,是胡佛总统另外一项力图保障本国就业的举措。1930年,颁布了的Smoot-Hawley关税法案,大幅度提供诸多进口品的关税,创造了美国历史的最高关税的记录。

以上便是胡佛政府在面对股市崩溃,经济急转直下时采取的措施,虽然措施的结果并没有及时逆转经济走向,但这些史实足以说明胡佛政府是积极地在探索使用政府干预力量来治理经济,而不是传统上认为胡佛政府采取放任自流的不作为治国之策。胡佛政府的诸多干预措施并没有达到预期的效果,但随后的罗斯福政府无疑是受惠于前任政府的,就像我们开篇引用的罗斯福新政的首席经济学家Tugwell说的那样,罗斯福新政的雏形始于胡佛政府的政策,比如罗斯福新政中的农业救助法案,银行救助法案等等。

我们回头来看当前的特朗普政府,他们所提倡的法案跟胡佛政府时期有诸多类似之处。历史不会简单重复,但似乎可以预见,不论特朗普的初衷如何,在他的带领下,世界会迎来一场剧变。

困兽之斗 — 特朗普的财政刺激方案

特朗普这个成功的商人,在万众声讨之中,以一种奇葩的姿态最终走上美国总统的位置。而接下来迎接他以及他的支持者们的是残酷的挑战。现实中他秉承的“美国优先”的孤立口号能否实施是个问题。我想即便他是聪明的商人,他所宣扬的政策在执行起来(不管与他竞选时宣扬的目标打多少折扣),会阻力重重。我们这片文章从美国国债说起,试图列出来特朗普面临的困局。

特朗普在就职之前就已经开出了价值万亿美元的基础建设的大单,不失为一个经济强心针,股市也随之在特朗普夺胜之后猛涨。基建这种财政刺激无疑会起到振兴经济的效果,但面临两个问题,首先,政府大搞基建,需要大量的低息贷款,也就需要央行宽松的货币政策配合,继续保持当前的低利率,但美联储已经进入加息周期,而且大量财政项目上马之后,会带动经济发展,也就是会导致通胀上涨,反过来迫使央行加速加息,而接连的第二个问题,在美国本国无法继续为政府提供宽松的货币政策的情况下,谁来为美国买单。欧洲央行和日本央行还在进行大规模的QE,可以让他们继续买入美国的国债。如果真形成了美国大搞基建,欧洲央行发行QE来买单的局面,这实际上就是我们之前预测的“直升机撒钱”,在财政端和货币端都实行刺激政策,只不过这是跨国的直升机撒钱。

美联储2014年停止QE之后,欧洲ECB接力发行QE,所以我们看到全球货币发行总量持续处在高位,尽管在2015年有些波动。

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美联储2014年停止QE之后,欧洲央行接力。所以我们看到全球货币发行总量持续处在高位,尽管在2015年有些波动。

这个“直升机撒钱”的格局,或者说特朗普的万亿财政刺激方案施行起来有一个大前提,就是欧洲盟友们得极力配合。强调一下,这里的欧洲盟友是指欧盟,以法国和德国为首。英国,这个美国的天然盟友,已经退出欧盟,他们给美国说不上话。而当前欧盟的领导者们都是偏左,与特朗普的政治套路不符。虽然欧美是传统盟友,关键时刻,大家应该相互配合,就像过去奥巴马总统一样,共同努力,把2008年的经济危机给糊弄过去,但现在特朗普要在政策上大转向,所以欧美之间的关系变得微妙,接下来能否相互合作变成了未知。而同时,制约特朗普货币政策的还有沙特、中国这些大债权国。这些国家已经感觉到美国国债价格过高,或者是处于本国经济缺钱的原因,从2015年开始在减持美国国债。他们不断抛售美国国债,导致国债利率上升,反过来施压美联储升息,必然让特朗普的政策空间余地更为狭窄。所以特朗普不仅要看欧洲的脸色,也要看中国沙特的脸色。这是个求人的事情,与特朗普塑造的强硬霸气特立独行的公开形象不符,与他宣传的“美国优先”的孤立政策相悖,这恰恰就是是一个在当前全球化大局中高举民族主义大旗的领导者面临的窘境。

我们接下来要关注的是美国国债价格走势,它是资本市场对国际间关系最敏感的指示。美国国债收益率持续走高的话,潜台词就是资本市场不看好特朗普的未来,2009年上届政府时期全球积累的泡沫可能有持续不下去的风险。也许股市,债市,石油黄金都面临价格重置,现金(真正的cash)为王。

 

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登基日

新总统上台,没有迎来普天同庆,但阵仗真不算小,名流云集,入场费就是几万美元。但有几件事情倒是挺有意思,一是就职典礼后的晚宴上,总统和夫人的歌曲的第一句歌词竟然是the end is near. 二是就职演说上,Trump最后几句台词和蝙蝠侠大反派Bane的台词一致,giving it back to you, the people 。

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另外看到一篇文章,列举了特朗普和当年胡夫总统的相似之处,列举如下:

1. A rich Republican business owner.

2. An outsider never elected to office until inauguration.

3. Came in after the Federal Reserve blew huge asset bubbles in stock market and real estate from easy money policies.

4. Pissed off the Mexicans by sending them back in droves.

5. Created large infrastructure projects eg Hoover Dam.

6. Imposed tariffs on foreign goods entering the US to protect businesses.